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[财经] 全球债券配置进入模式转换阶段 债券将跑输股票

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发表于 11-19-2016 02:00 PM | 显示全部楼层 |阅读模式

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交银国际董事总经理、研究部负责人洪灏表示,在美国大选期间,市场出现了一系列史无前例的变化,包括道指连续8天上涨,“我们很可能进入了模式转换的阶段。债券将有很大概率跑输股票。”

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在19日举行的华尔街见闻“2017全球最佳投资机会”年度峰会上,洪灏称,转换就是从一个低波动、低利率、低通胀的环境,突然间由于民粹主义的崛起、特朗普赢得大选,进入一个通胀预期升温、高波动、长端收益率上升的世界。

对于模式转换的根本形成原因,洪灏解释称:

过去三十多年,美国长债收益率呈现长期下行趋势。这不是因为通货膨胀,而是因为劳动者的剩余价值被剥削了,造成了通胀低迷,反映了生产力和生产关系之间的长期错配。

2013年下半年开始,劳动者薪酬提高,速度快于劳动生产率的增速。如今,工人阶层觉醒,正在开始争取其应得的部分。

并且现在,中国人过去多年储蓄率一直上升的过程反转了,开始花钱了,巨额的储蓄变成消费。这时候,结构性通胀的压力一定会起来。


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基于观点,洪灏认为,债券有很大概率会跑输股票。他提出了两点理由:

1、劳动者收入上升,消费主义抬高

2013年下半年,劳动者薪酬开始提高,速度快于劳动生产率的提高。当时,中国的个人储蓄率开始回落,中国人开始花钱了。

2、通胀起来了

洪灏重申了他在近日发表的《价格的革命:对全球资产配置的思考》一文中的观点:持续攀升的通胀将意味着全球债券配置模式的转换。

债市泡沫将被通胀刺破?

洪灏在近日发布的报告《价格的革命:对全球资产配置的思考》中也曾写道:当中国人最终决定将其巨额储蓄转化为消费之时,就是通胀或者说商品未来的价格必然结构性地上涨之日。

这意味着债券市场将发生天翻地覆的变化,三十年的牛市将走到尽头。

洪灏表示,债券过去多年跑赢股票,且幅度达5倍之高,这是因为“债券是一个逢低买入的行情,做债券只需要考虑一个问题,就是通胀前景。”现在进入了模式转换,开始考虑通胀前景。

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基准美债收益率可能升至4%左右

洪灏表示,美国长债收益率可能进一步上升。他曾在美国大选前就预言,“无论谁当选总统,长债收益率都会升高。”

特朗普上台之前就誓言加大财政刺激,正式当选就是个预期坐实的催化剂。如果希拉里上台,由于美联储资产负债表已经停止扩张了,如果要刺激经济,必须财政发力。所以,在这种预期下,由于通胀预期的存在,以及资金的流动和基本面的变化,收益率走高只是时间问题。

洪灏称,美国长债收益率4%以上“不是梦”:

债牛已经很多年了,什么可以成为拐点呢?2013年说TEPPER的时候,长端收益率也在走高,美联储马上说不会收紧,会保持货币宽松政策,那是一个预演。今年特朗普一上台,美联储的口风就变了。所以我觉得长债收益率上行是大概率事件。

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他认为,市场对未来美国经济和通胀的预期才刚刚开始price in,美元还会进一步走高。

美股还有更多机会吗?


洪灏还提醒,美国经济有可能陷入滞胀状态。只要没有经济增长,美国股票就没有机会。

如果通胀来了,将可能出现两种经济场景:一是高通胀、经济复苏强劲,二是通胀走高,但经济增长并不强劲,这就变成了滞胀的环境。

在当前的市场中,美股是否有一个可以博取收益的winning trade呢?洪灏认为,美国高科技行业的劳动生产率是快于整个社会平均值的,所以这个行业存在机会。整个硅谷有很高比例的非美国裔码农,在反移民思潮发展的极端假设情形下,硅谷的劳动力都会消失。特朗普只是对非法的、并且有犯罪记录的移民有敌意。所以当时的市场反应是过激的。

明年A股和港股前景如何?

洪灏认为,基于上述通胀预期,我们提出了股市和债券的关系。A股也是一样的,且转换更明显:

我有一个模型,就是债券和股票的相对收益率的模型。在过去十几二十年中,这个模型和上证指数的走势呈现完美的相反的对应关系。这种模型在泡沫顶峰时期是非常显著的,但在寻底的时候就不是那么的有效了。

比如08年11月的时候,当股票相对于债券非常便宜的时候,就像现在这样,当时历史大底的时候股票的估值要便宜很多。12年出现类似的情况时,并没有马上看到市场的底,因为债市资金出来以后,并不会马上进入股市。

总体来说,2017年A股的表现可能要好于2016年。

港股方面,洪灏认为,对于完美的交易者来说,调整还没有到位。主要还是因为长端利率在上升,引发了史诗级别的波动。他认为还是会有更好的卖点。

此外,洪灏还表示,并不认为中国存在流动性陷阱;房价增速已经见顶。


人民币或将继续承压

洪灏认为,经过多年单边升值,人民币相对于美元的高估值一直没纠正,现在已进入一个纠正的过程。

他表示,随着外储继续消耗,货币超发程度超过海外国家,经济增速放缓,以及房地产泡沫等其他风险,都会制约人民币的升值空间。

至于人民币承压的空间,洪灏表示,这要看市场的公允价值在哪里。不过他认为汇率没有公允估值,因为它是相对的。

大宗商品还有上行空间

洪灏表示,大宗商品还没有走完,还会有继续的表现。

他认为,通胀的预期、包括实际的通胀也已经起来了,大宗商品近期的上涨其实是一个反映。在新的环境里,除了美国科技股,大宗商品也是一个winning trade。

一个2017年黄金配置的小建议

洪灏建议,2017年可以按照5%-10%的比例配置黄金。

他认为需要辩证看待黄金,它是一种货币(currency),从不认为黄金是一种商品。并且,该品种市场体量小,只有7万美元,所以不需要花太多时间。但由于黄金可以对冲整个投资组合的风险,这时就值得拥有。


以下为洪灏发言实录:

洪灏:谢谢大家给我一个机会,让我能够跟大家分享一下我最近对于资产配置的看法。

我不是重量级,如果重量级的话还需要多吃一点。我直接进入主题,最近在美国大选期间,我们看到一系列的市场史无前例的变化,一般来说我们看到的变化,看到美国道琼斯指数史无前例的八天连续上涨。同时我们看到在竞选以后,美国市场当天的波动。我们现在看到的是很久没有看到的。

现在市场意向告诉我们很可能我们进入了一个模式转换的阶段。这个模式的转换形成原因我解释一下。

大家先看这个图,这个图我做的是三条线,现在30多年里面,我们看到的是一个长期性的国债收益率的现行,通常的解释我觉得如果大家看一下研究的文献,我们看到的是美国泡沫可能在80年代初,用极度紧缩的货币政策,大家想象一下一个货币政策出现了一些极端的货币政策,会不会一个周期性的政策产生一个长期性的(英文),如果不是这个原因的话会有一个更根本的原因。

再看一下这个图,蓝色的线,在过去60年里面,劳动生产率改善的速度,和我们劳动者收入的增长速度之间的差距。什么意思呢?在过去三十多年里面,我们看到蓝色的线也是不断现行的。一直到2013年,也就是说劳动者薪酬增长的速度远远低于我们劳动生产率改善的速度。也就是说以前劳动者生产1块钱产出了2个单位的产出,每一个单位的产出0.5元。假如我们劳动者对于收入的诉求提高了,我们会看到每一个劳动者1块钱的收入相对应的可能就是1个单位的产出,每个单位产出从0.5元变成1元,通胀是百分之百。

过去这么多年长债利率的下行,不是因为通货膨胀,而是因为劳动者的剩余价值被剥削了。但这件事情蓝色的线,2013年下半年发生了根本的变化。我们看一下这是我用红色的框出右边的地方,2013年左右突然劳动者薪酬的提高,速度快于我们劳动生产率提高的速度。同时大家想象一下,在2013年6月份的时候,如果大家还记得的话,我们出现了史无前例钱慌的现象。当时也是十年债收益率的上升。

也就是说这个现象,通胀压力上行的基本面现象已经持续了几年了。为什么?我们到了今天看到官方的数据,我们仍然没有看到通胀。所以这三条线密切相关。假如说过去三十多年劳动者剩余价值被剥削是造成我们通胀低迷的原因,造成我们长债收益率下行的原因,应该可以解释很多现象。

这个图深蓝色的实线是美国的个人储蓄率,过去三十年个人储蓄率不断的下降。为什么?很简单,我们工人没有赚到足够的钱。美国银行的帐户里面,平均余额1000美元,不知道他们怎么算的。


同时我们伴随着美国个人储蓄率的下降,到了08年到了负8%。同时伴随的是美国贸易的赤字。也就是说虽然不存钱,但不断的吸收国外的储蓄,因此我们对应的是国外储蓄率不断上升。黑色的线是我们中国的个人储蓄,在过去的三十多年从30%左右一直上升到50%。到2013年开始回落,什么意思呢?美国人不储蓄,但因为他吸引国外储蓄能力非常强,造成了我们中国人持续率的上升对应的是美国储蓄率的下降和美国贸易的赤字。

大家想象一下,这么多年,我们中国人的储蓄率一直在上升。也就是说我们中国人把当期对商品的需求压抑了。储蓄本身就是投机的现象,今天不花1块钱,因为我想明年花2块钱。为了明天更好更多的消费,所以我就储蓄。

当这个现象发生的时候,我们对当期商品需求和价格一定是压抑的。现在我们想象一下我们把这个过程反过来,中国人开始花钱了,中国人开始把巨额的储蓄变成消费,这时候结构性通胀的压力一定会起来。

刚才剩余价值被剥削的现象,导致长债收益率下行的现象,可以解释过去07年以来提出的全球不平衡现象。

民粹主义的上升,过去110年里面,70年代末80年代初,我们开始全世界贫富不均现象都在不断上升。但我们把这个分成两个区域,一个是左图,英美的国家体系。这个体系里面我们看到的虽然我们劳动者剩余价值被剥削,这些国家他们贫富不均的现象比右边欧洲大陆国家和日本国家体系更盛。右边的图70、80年代开始贫富不均的现象也有上升,但上升的速度异化的程度远远低于英美国家体系。为什么会这样?都是资本主义国家。

想一下80年代的时候除了莫克还有一个英国的首相撒切尔夫人,撒切尔夫人上台以后做了一个特别不得人心的事情,她粉碎了英国的工会。拒绝于英国的工会进行薪酬的。到了1985年,撒切尔夫人最终赢得与工会谈判。谈判白热化的时候,为了对撒切尔夫人施加压力,英国人满大街都有垃圾,没有人清理公共厕所。这个直接导致了英国工会失去了民心,这时候撒切尔夫人粉碎了英国工会的时候,对工人薪酬的增长,直接在后来30年里面压抑了工人薪酬。

左手边的图就是英美国家的体系,右手边的图是欧洲大陆和日本的体系,我们看到80年代以来贫富悬殊现象没有那么严重,也就是说左边的图和右边的图的区别告诉我们,贫富悬殊是一个社会制度的选择,他并不是一个必然。当我们劳动人民发现这个规律之后,他对自己诉求,或者对制度改变的诉求就加强了。所以今年6月份出现了脱欧,最近出现了特朗普的现象,明年欧洲大选的时候,这种现象会愈演愈烈。


直接后果就是工人有可能他们对薪酬要求得不到满足,当工人赚钱的时候我们会看到消费主义,同时看到美国贸易赤字减少。因此,美国在境外的美元流动性会减少,因此美元强势应该能够强势。

再看一个图,过去30年里面从1982年开始计算,把每一个资产里面所有做一个比较,我们看到债权远远跑赢股票,而且这个远远是5倍。也就是说过去三十多年里面,我们根本不需要考虑任何事情,债权是一个逢低买的行情,中国做债的小朋友已经赚到盆满钵满了。因为做债权的时候我们只需要考虑一个问题,就是通胀的前景。在以前我们不需要考虑通胀的时候,我们债权逢低买,一直到现在我们进行模式的转换,我们开始考虑通胀的前景。在通胀到来之前,我们的增长前景还没有被证实,也就是说具有通胀预期升温的环境下,有可能进入滞胀环境,可能是高通胀同时复苏力度加强的两个象限。

这时候我们想看一下过去为什么会形成债权远远跑赢股票的场面。我们仍然可以用这个收入分配不均的现象,每一个资产类表现。想象一下刚才我们讲的是生产力和生产关系的错配,也就是说企业组在开工建立企业之后,对于劳动者的剩余价值的剥削。然而在这一层生产关系上面,在一个金字塔顶端上面还坐着一个人,大家想象企业主开工厂的钱哪来呢?一定是别人借给他。如果借钱给企业主开厂的人,看到剥削能产生回报比他借钱给别人开厂产生回报多的话,他一定会自己开厂。也就是说剩余价值被剥削的生产关系上面,还坐着一个人,就是债权人。因此在过去这么多年,债权跑赢股票,股票剥削劳动者剩余价值。就这么简单。

现在把程序反过来,全世界都是,我们一定会看到,第一劳动者收入上升,消费主义抬高,第二现在通胀上来之后债券应该有很大的机会跑输股票。时间到了,谢谢!

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发表于 11-19-2016 03:30 PM | 显示全部楼层
楼主安吉拉帖子好赞~~~
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感谢安吉拉分享~~~
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